富安娜15年渠道優(yōu)化背景下,直營及電商拉動收入略增,控費、理財收益及營業(yè)外提振盈利端表現(xiàn),但弱市下16Q1業(yè)績有所下滑。公司正處于新老業(yè)務銜接的過渡階段,目前老業(yè)務面臨行業(yè)性壓力,大家居新業(yè)務正處于培育期,因此,今年總體經(jīng)營形勢不是特別理想,但得益于扎實的管理基礎,預計今年業(yè)績?nèi)曰蛴性鲩L。公司總市值72億,對應16PE17X,綜合考慮目前市場氛圍及公司業(yè)績增速,公司認為目前估值水平處于“相對合理區(qū)間”區(qū)域,短期而言,若近期跟隨大盤回調,仍建議按“區(qū)間波動”思路把握交易性機會;長期而言,公司轉型前景/行業(yè)地位/管理能力在業(yè)內(nèi)較優(yōu),若大家居業(yè)務后續(xù)推廣順利或為公司提供新的增長點。

　　弱市背景下15年業(yè)績符合預期,16Q1業(yè)績有所下滑。公司發(fā)布年報,15年收入/營業(yè)利潤/歸屬母公司凈利潤分別為20.93/4.81/4.01億,同比分別增長6.24%/-0.89%/6.55%,基本每股收益0.47元;分紅預案為每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1元(含稅)。15年業(yè)績基本符合預期,分季度來看,15Q4同比分別增長18.49%/0.49%/13.69%,由于營業(yè)外拉動,業(yè)績表現(xiàn)好于前三季度。

　　16年Q1實現(xiàn)營業(yè)收入4.31億元,同比減少6.78%;營業(yè)利潤及歸屬母公司凈利潤分別為1.12和0.89億元,同比減少13.55%和12.38%,基本每股收益0.11元,弱市背景下業(yè)績出現(xiàn)下滑。直營及電商拉動去年收入略有增長,預計加盟端仍有下滑。1)分渠道,線下以家居生活館為主攻方向,輔以中高端百貨、超市大賣場的多渠道戰(zhàn)略,主動調整優(yōu)化終端店鋪,撤停小店增開大店、并將部分加盟店轉為直營店,截止15年底,公司終端網(wǎng)點總數(shù)量為1704家(直營609家,加盟1095家),凈關店311家(直營店凈增加43家,加盟網(wǎng)絡凈減少354家),預計15年直營個位數(shù)增長,而加盟仍有下滑;線上渠道方面,以大數(shù)據(jù)為基礎,發(fā)揮新媒體作用,開展數(shù)據(jù)化營銷,加大線上銷售推廣力度,在知名線上銷售平臺上均建了營銷渠道,實現(xiàn)銷售增加的同時提高企業(yè)的知名度,持續(xù)提升公司核心競爭力,預計15年電商略有增長。2)分地區(qū),華北/華東地區(qū)分別快速增長11.3%/10.2%,收入占比分別達8.9%/18.5%,西北/華南/東北/華中/西南地區(qū)分別增長9.7%/6.7%/6.5%/1.3%/0.8%,收入占比分別4.8%/38.1%/4.9%/12.4%/12.4%,國貿(mào)出現(xiàn)大幅下降,同比減少80.9%,收入占比0.03%。

　　Page215年費用率略有提升,但營業(yè)外及報表所得稅率下降提振盈利端表現(xiàn)。15年綜合毛利率降低0.27PCT至51.1%,期間費用率上升1.1PCT至27.2%,其中,銷售費率提升1.0PCT至23.5%,管理費率提升0.5PCT至4.5%,財務費率降低0.4PCT至-0.8%;15年公司營業(yè)外同比增長57%至1099萬,主要來源是智能化家紡產(chǎn)業(yè)化項目、線上創(chuàng)新交易模式項目的產(chǎn)業(yè)轉型升級專項資金及人才住房補租補貼等政府補貼;盡管費用率略有提升,但營業(yè)外及遞延所得稅費用減少帶來的報表所得稅率下降提振盈利端表現(xiàn)。

　　16Q1毛利率及費用率延續(xù)15年趨勢,綜合毛利率同比降低0.4PCT至50.9%,期間費用率上升3.1PCT至26.2%,其中,銷售費率同比提升1.9PCT至22.7%,管理費率同比提升0.6PCT至4.2%,財務費率同比提升0.5PCT至-0.7%。

　　15年存貨較同期保持穩(wěn)定,應收賬款增長但結構良好,現(xiàn)金流相對健康。公司15年存貨較14年末增長0.45%至5.34億,其中原材料/在產(chǎn)品同比分別減少30.6%/25.5%,庫存商品增加12.0%,庫存商品占存貨總量74.7%;16Q1存貨較15年末提升6.0%至5.66億。15年應收賬款較15Q3增長141.6%至1.94億,較14年末增長155.1%,結構上相對健康,1年內(nèi)占比99.3%,較去年上升0.4%;16Q1應收賬款較15年末減少39.1%至1.18億。經(jīng)營性現(xiàn)金凈額由三季度末的-0.10億升至2.91億,16Q1為0.43億,相對健康。

　　持續(xù)推進戰(zhàn)略調整,全面布局“集成智慧大家居”。公司家紡老業(yè)務增長面臨行業(yè)性壓力,在此背景下公司積極規(guī)劃未來發(fā)展戰(zhàn)略,穩(wěn)步推進“大家居”理念,16年發(fā)展重點:(1)繼續(xù)推進“整體大家居”計劃落地,公司已投入1.4億元引進三條德國全自動化家具生產(chǎn)線-生產(chǎn)系統(tǒng)化、智能化、集成化的工業(yè)4.0高科技設備,并擴大了龍華、常熟、南充的生產(chǎn)基地,渠道布局、團隊建設也已基本完成,首先針對直營渠道,從深圳開始,再以加盟形式推開,富安娜.家全球1號旗航店將很快于深圳總部啟動;“整體大家居”項目是公司未來10年的重點戰(zhàn)略發(fā)展項目,針對白領精英群體提供藝術化全屋定制的家居生活解決方案,同時搭建“富安娜家居生活館”網(wǎng)上平臺,快速實現(xiàn)以定制家具為核心的C2B+O2O互聯(lián)網(wǎng)模式,并將與設計公司、房地產(chǎn)公司合作,在新開樓盤中建設富安娜全屋定制樣板間,針對業(yè)主進行精準營銷。

　　(2)渠道方面,公司繼續(xù)堅持拓展大店,主動調整關閉小店;16年公司會推行加盟商商會模式,通過優(yōu)秀的加盟商來組織成立商會,通過商會的互幫互助,共同成長的模式,帶動其它的加盟商共同進步,公司會與省級商會共同來推進落實。

　　盈利預測和投資評級。公司正處于新老業(yè)務銜接的過渡階段,目前老業(yè)務面臨行業(yè)性壓力,大家居新業(yè)務正處于培育期,因此,今年總體經(jīng)營形勢不是特別理想,但得益于扎實的管理基礎,預計今年業(yè)績?nèi)曰蛴性鲩L。

　　結合年報及一季報情況,預計16-18年EPS分別為0.50、0.55、0.61元,公司總市值72億,對應16PE17X,綜合考慮目前市場氛圍及公司業(yè)績增速,公司認為目前估值水平處于“相對合理區(qū)間”區(qū)域,短期而言,若近期跟隨大盤回調,仍建議按“區(qū)間波動”思路把握交易性機會;長期而言,公司轉型前景/行業(yè)地位/管理能力在業(yè)內(nèi)較優(yōu),若大家居業(yè)務后續(xù)推廣順利或為公司提供新的增長點,暫維持“強烈推薦-A”投資評級風險提示:消費環(huán)境持續(xù)低迷、多品牌培育不及預期。